OTRA REFORMA FINANCIERA

Ya tenemos aquí la cuarta reforma financiera, o del sector financiero como les gusta decir. Las tres primeras no han servido, veremos que ocurre con la cuarta. En principio, el problema va a ser el mismo, es decir, falta de crédito en la economía, ya que se basa en lo mismo de la anterior: obtener las provisiones con cargo a los resultados de las entidades en un plazo de tiempo pequeño.

Lo primero que hace es incrementar las provisiones de créditos inmobiliarios sanos hasta el 30%. Parece un error, una sobre dotación que busca ser más previsores que nadie en el mundo. Aunque puede obedecer a una realidad que no quieren explicitar: dada la coyuntura a la que nos enfrentamos, lo más probable es que la gente se quede sin trabajo y terminen por convertir créditos sanos en morosos. ¿No sería mejor procurar que no hiciese falta esa sobre dotación de provisiones ya que la gente no tuviese riesgo máximo de perder su empleo? Quizá se pueda explicar mejor que se deje convertir un crédito sano en uno moroso a que se potencie el crecimiento de la economía, ya que esto último parece estar vedado en Europa.

La reforma afirma que no se utilizará dinero público. Pero no es verdad. Las exigencias hacen que los distintos mecanismo de actuación tengan que poner dinero en las entidades (se calcula que unos 15.000 millones de euros). Dicen que mediante bonos convertibles contingentes (CoCos) con un tipo de interés del 10%. Bien, veamos un ejemplo: Bankia necesita como 10.000 millones para el saneamiento. Si tiene que devolver el capital y los intereses a 5 años, cada año tendría que devolver 2.200 millones al estado. Parece complicado que sea capaz de generar ese volumen de dinero cada año, por lo que se terminarán convirtiendo en capital.

Se establece un plazo hasta el 31 de diciembre para generar el capital necesario, bien acudiendo al beneficio, como capital (captado mediante ampliaciones, lo cual no parece muy razonable) o como ayuda del estado. Solo si hay fusiones, el plazo se alarga un año adicional. Este es un punto interesante ya que se fuerza a las entidades, sobre todo las de tamaño medio, a fusionarse para obtener más flexibilidad. Con lo cual, tendremos un sistema financiero formado por pocas entidades grandes (no más de cinco) y otras pequeñas, desapareciendo el segmento intermedio que ofrecía un contrapeso a la actividad cuasimonopolística de las entidades más grandes. Al final, eso es perjudicial para la competencia con lo que, una vez más, los problemas los tendremos los agentes que queramos financiación (los márgenes de intermediación serán cada vez mayores) o simples depósitos de nuestro dinero (las comisiones seguirán creciendo). Es decir, en vez de generar un sistema donde se crea competencia, lo que estamos haciendo es convertirlo en un oligopolio cada vez más cerrado donde los Fainé, Botín, González, etc podrán determinar las condiciones para al prestación del servicio.

Además, las fusiones parece que no van a solucionar el problema. Cuando se busca una fusión en la banca es porque la solidez de una entidad va a permitir solventar los problemas de la otra, con lo cual, en conjunto, mejora la solvencia. En el caso español, las fusiones llevadas a cabo hasta el momento no parecen haber resuelto el problema, más bien lo han complicado. Fusionar Cajanavarra con las pequeñas en su momento fue un error que generó que la CAN terminase teniendo problemas de solvencia que hemos tenido que solucionar con la operación con la Caixa. En fin, que a lo mejor es el camino correcto, pero convertimos prácticamente a la totalidad del sistema financiero en sistémico.

Y, por último, el paso que debía ser decisivo: la creación de sociedades inmobiliarias para la gestión de los activos en riesgo. Parecía que el gobierno creaba un banco malo por sociedad, pero realmente crea una empresa inmobiliaria por entidad. Además, dicha empresa se queda obligatoriamente con lo malo y tiene tres años para desligarse del banco que la creó. Es decir, no han hecho nada. Es como si pusiéramos fecha de caducidad a una empresa como REALIA (tres años) pero no la desligamos del banco con lo que continúa consolidando y, en consecuencia, el activo tóxico sigue estando ahí. Y, obligado por Bruselas, obliga a los bancos a recalcular el valor de los inmuebles contratando dos empresas independientes (en este punto creo que deberíamos cesar de inmediato a todos los funcionarios y directivos tanto de la EBA como del BdE y del BCE. No puede ser que los bancos españoles superen los test de stress con nota todos los años, pero que cada año tengamos que hacer nuevos esfuerzos para sostener el sistema financiero. Algo falla).

En definitiva, nos quedamos cortos y la reforma no sirve. Porque, durante tres años, los activos tóxicos seguirán en el balance del banco (en este caso de forma indirecta); porque el precio de esos activos será prácticamente cero, pero no podrán reconocerlo si no quieren que quiebren todos los bancos; porque el precio de los pisos no va a bajar en los próximos dos años por esta reforma, ya que los gestores aguantarán hasta el límite para obtener beneficios; porque el crédito seguirá cerrado para la economía hasta que se clarifique quién es el dueño de las entidades financieras y, en consecuencia, de los activos tóxicos; porque va a costar muchos miles de millones de euros a la sociedad en su conjunto y los resultados son inciertos, cuando no directamente perversos.

Y por todas esas razones, la bolsa se desploma y la prima de riesgo, lejos de mostrar la tranquilidad que nos vendieron, se eleva hasta los 490 puntos ante la mirada ausente del gobierno. ZP no tenía ni idea de economía (ni siquiera después de las dos tardes de clases de Sevilla) pero cuando había circunstancias excepcionales en la economía se presentaba en el parlamento e intentaba tranquilizar a la población. Incluso presentaba él mismo las reformas. Nuestro presidente electo por mayoría absoluta (Rajoy) no ha salido a decir nada en los cinco meses que llevamos de gobierno, no ha presentado ni una sola de las medidas aprobadas y ni siquiera ha convocado al parlamento para decirnos lo mal que estamos y que nos hundimos. Incluso se plantea eliminar el ineficaz debate sobre el estado de la nación, que aprobar no aprobaba nada, pero si nos daba una idea de la agenda que tenía el gobierno por delante. Y, como solución, nos mandan a un miembro del partido a decir que la confianza se gana con reformas todos los viernes. Bien, parece que no es así, que llevamos reforma tras reforma y la prima de riesgo no para de subir. Y tampoco parece razonable culpar de todo a la herencia recibida. Si en febrero aprueban una reforma financiera escasa, no pueden culpar al anterior gobierno, deben asumir la realidad de que se confundieron en su momento y que eso no solucionaba el problema. Y ahora una apuesta: habrá otra reforma financiera antes de terminar la legislatura.

Yo mantengo mi teoría: el mercado está diciendo claramente que se necesita crecimiento, que sólo con austeridad no vamos a ningún lado. Veremos si alguien le escucha.

@juanignaciodeju

EUROPA: UNA SOLUCION

Después de leer a Paul Krugman sobre el euro y la integración europea, se despertó en mí una vieja idea que llevaba bastante tiempo madurando: defender Europa y sus instituciones criticando las insuficiencias y, sobre todo, a sus mandatarios.

Debo establecer una premisa que condiciona todo el desarrollo: soy un europeísta convencido. Siempre he creído en la idea de Europa, incluso sueño con ver algún día un solo gobierno y una única forma de estado en Europa. Lo que nació como un instrumento para evitar los conflictos bélicos debe evolucionar hacia un único modelo político con todas sus consecuencias. Estos procesos rara vez han sido pacíficos, más bien siempre se han generado después de conquistas o guerras y revoluciones. Por lo tanto, el camino no es fácil y, desde luego, no exento de problemas que se deben solventar.

Y dentro de ese europeismo convencido, por encima de todo, el nacimiento del euro significó un paso adelante decisivo e irreversible. Significaba la cesión de la soberanía monetaria, probablemente el mayor y más potente instrumento de política económica en un mundo como el que estamos viviendo. Por lo tanto, el mayor síntoma de integración que podíamos encontrar en la historia desde un planteamiento pacífico. No hubo invasiones ni guerras que lo condicionaran, tan sólo la decisión libre y voluntaria de los estados para la integración.

Y condiciones para el nacimiento del euro las había. Europa tenía un fuerte componente de comercio interior entre todos los países, lo que originaba importantes beneficios en términos de costes para la empresas y los ciudadanos; el euro, además, implicaría una fuerte convergencia en términos reales entre las economías, posibilitando el rápido establecimiento de compensaciones de mercado, es decir, de reasignaciones de recursos entre los estados y la equiparación de las condiciones laborales para evitar distorsiones en la asignación de recursos. Además, economías sujetas a fuertes oscilaciones por sus especiales condiciones pasarían a ser estables en sus relaciones con el exterior, lo que provocaría mejores condiciones de competencia con países de la zona no euro y, por consiguiente, un desarrollo comercial que debería ser positivo.

Había dos inconvenientes en la estrategia: la baja movilidad del factor trabajo, básicamente por condicionantes culturales, y las condiciones de entrada, que primaban más a unas naciones que a otras. Con respecto al primer problema, la baja movilidad laboral, no debe ser considerada una cuestión indisoluble a medio y largo plazo: también existían divergencias culturales importantes el los EE.UU. cuando se produjo la integración después de la guerra de secesión, incluso con leyes contradictorias y mercados de trabajo irreconciliables entre el norte y el sur, y se solventaron. El otro inconveniente si es más complicado de solucionar.

Cuando se produce el nacimiento del euro, 1999, Europa había intentado un tipo de cambio de flotación intervenida con unas bandas de fluctuación de diferente tamaño entre unas monedas y otras: la general era del 2,5% aunque había países, como España, con bandas superiores (inicialmente, del 6%)y que posteriormente se incrementaron para evitar las tensiones. Y ese proceso de fijación de los tipos de cambio se produce después de que Alemania pagase los costes ingentes de la integración de la separación artificial producida como consecuencia de la guerra mundial. Es decir, Alemania se incorporaba a la moneda única con un valor menor de su economía en términos de comercio internacional, lo que provoca fuertes ventajas comparativas con el resto de países. Y después de un ataque en toda regla de los mercados (otra vez los mercados) contra las monedas débiles del Sistema Monetario Europeo, que en este caso eran la Libra, la Lira y la Peseta (al margen de las más débiles). Esa crisis, de 1992, ocasionó también un problema de deuda y tipos de interés, aunque se solucionó probablemente de forma poco razonable. Lo que los mercados estaban diciendo es que no se cumplían las condiciones de estabilidad de tipos de cambio dado que el país fuerte, es decir, Alemania, tenía una ventaja sobre el resto y esto llevaba a una devaluación de las monedas o, dicho de otra manera, a una revaluación del Marco para cerrar las tensiones. Sin embargo, la solución no se adopta en ese sentido, se incrementan las bandas de fluctuación y se devalúan puntualmente algunas monedas permitiendo la salida de una de ellas, en este caso la Libra. No se produce una solución a la crisis, se calman los mercados.

El primer error grave que se produce es determinar la voluntariedad de la integración, que provoca que dos monedas se queden fuera del proceso: la Libra y la Corona sueca. De las cinco economías más potentes de la Unión (Gran Bretaña, Alemania, Francia, Italia y España) dejamos a la segunda (Gran Bretaña) fuera de la moneda común, aunque ligada de alguna forma por la vía de la coordinación de políticas. Pero Gran Bretaña implicaba algo más que un socio díscolo, implicaba todo un símbolo que no debió permitirse. Nació, por lo tanto, una moneda en la que no todos los socios comerciales creían en ella y en unas condiciones inestables que debían haberse solucionado de forma enérgica, pero que no se hizo por cuestiones de cálculo político. Pero, como siempre digo, nació y al bebé había que darle las oportunidades de desarrollo que se merecía. Y eso se debió al impulso de políticos de todos los lados, a la cesión de soberanía de países muy distintos y al empuje de unos pueblos que creían más en ello que los propios dirigentes. Políticos como Helmut Khol, Francoise Miterrand, Felipe González son los verdaderos padres de la Unión Europea, y tenían ideologías muy distintas y planteamientos que superaron gracias a la voluntad de ir juntos y solucionar los problemas.

Una vez decidida la moneda, las instituciones que la rodean deben servir de base para la estabilidad. La principal, el Banco Central Europeo, que nace a imagen y semejanza del Bundesbank alemán. Se le marca un único objetivo: el control de los precios, abandonando las tradicionales funciones que debían tener los bancos centrales como monopolistas en la emisión del dinero legal: estabilidad de precios, control del tipo de cambio y crecimiento económico. En Europa, por los problemas alemanes con la inflación, hemos dejado cojo al BCE en la gestión de la economía en un mundo donde la política monetaria se ha convertido en la única capaz de solucionar los problemas a corto plazo. Y, precisamente ahora, nos vendría muy bien que el BCE tuviera atribuciones diferentes y aportara soluciones distintas a nuestra situación. Soy firme defensor de la capacidad de los Bancos Centrales de intervenir en la economía siendo los prestamistas de última instancia de los gobiernos. Porque Alemania no olvida que la inflación de los años 20 fue dolorosa para ellos, pero la austeridad de los 30 trajo consigo el tercer Reich y la aparición de Adolf Hitler con las consecuencias que ello ocasionó, en este caso para todo el mundo. Y ahora estamos viendo algo parecido con el auge de partidos de ultraderecha en países como Holanda, Austria y Francia y la desaparición de la política en países centrales del euro como es el caso de Italia. Eso debería tenerlo en cuenta Angela Merkel y sus economistas de cabecera.

Por lo tanto, lo primero que debería hacer la Unión Europea es modificar el tratado del BCE y permitirle la intervención decisiva en la economía de los países del euro con la posibilidad de prestar directamente a los gobiernos y, consecuentemente, ser inflacionista en cierto sentido, modificando el límite marcado de forma arbitraria en el 2% por otro más realista. Los precios estables son deseables en una economía que quiera avanzar, pero precios debe haber e inflación también. Un objetivo tan drástico de inflación provoca desincentivos a la competencia ya que no permite que empresas con una estructura menos eficiente se adapten lentamente provocando la aparición de monopolios u oligopolios en los mercados. Sin embargo, inflaciones más altas permiten la entrada de nuevas empresas en el mercado, el incremento de la competencia y, finalmente, la moderación de los precios y los salarios.

Además, la falta de un instrumento tan poderoso como la política monetaria causa una profunda brecha entre los países. Porque díscolos en términos fiscales siempre los ha habido y siempre los habrá, incluso en países con una integración monetaria completa. En el año 2008 y 2009 California tuvo serios problemas para hacer frente a sus pagos como consecuencia del pinchazo de la burbuja inmobiliaria, pero la intervención de la Reserva Federal y del gobierno de los Estados Unidos hizo más llevadero el ajuste. Precisamente eso es lo que le falta a Europa: un gobierno que respalde a los países y un banco central que actúe cuando sea necesario.

Por lo tanto, debemos centrar nuestra atención en la política monetaria como instrumento decisivo para la recuperación. Llevo varios meses (por no decir años) opinando que la austeridad no es el único camino a seguir y que, en todo caso, debe ser complementado con la política monetaria. Cuando Bill Clinton gana las elecciones se encuentra con un problema grave: los famosos déficits gemelos (fiscal y exterior) de la economía norteamenticana, en medio de una recesión que hacía más difícil la situación (¿no os suena?). Necesitaba hacer una consolidación fiscal tal y como nos imponen ahora a nosotros. El presidente de la Reserva Federal, Alain Greespan, se reunió con Clinton y le dijo: haz la consolidación fiscal y nosotros te ayudaremos con la política monetaria. La consecuencia fue que se produjo la corrección (aunque fuese temporal y limitada) del déficit fiscal sin que la economía sufriera graves consecuencias. No hace falta irse tan lejos: EE.UU tiene un déficit fiscal similar al español y una deuda pública bastante superior, pero no tiene los problemas españoles en los mercados. ¿Por qué? Sencillamente porque su Banco Central le compra la deuda al gobierno y es activo en la política monetaria, lo que provoca que su economía esté creciendo.

Luego la clave está en el papel de la política monetaria. El BCE no tiene capacidad de actuación, luego no podemos hacer nada por ese camino. Y las consecuencias son terribles: nos cuesta financiarnos, los tipos de interés se incrementan y se produce un auténtico efecto expulsión, ya que los bancos prefieren invertir en bonos del estado que prestar dinero a las empresas. Si la deuda pública la comprara directamente el BCE, los bancos tendrían que operar de otra manera y, en consecuencia, mejoraría la actividad económica. Por lo tanto, es esencial cambiar el tratado del BCE para permitirle la compra de deuda pública directamente a los estados, Fijemos límites si así se tranquiliza la jefa, pero hagámoslo. ¿Lo podríamos sustituir por los eurobonos que están proponiendo? Creo que no, que a corto plazo sean suficientes, pero el problema seguiría estando ahí: las diferencias serían las mismas. Por lo tanto, dejemos de dar vueltas al tema y hagamos lo que tenemos que hacer.

Otra diferencia fundamental entre USA y Europa está en la actividad privada de los bancos centrales. La FED ha posibilitado la compra de pagarés de las empresas, mientras que el BCE no tiene ninguna competencia en ese sentido, Puede resultar muy arriesgado pero es otra forma de hacer política monetaria. La gestión del banco central es importante para no ensuciar también su balance, no nos encontremos en su momento con un problema de solvencia, pero es importante hacer cosas para poner en marcha la economía.

Con lo cual, nuestra única arma de actuación monetaria se centra en los tipos de interés Y eso es muy poco. Por lo tanto, aparte de hacer esa modificación planteada antes, debemos cambiar los mecanismos de actuación del BCE para que se transmita la política monetaria. Se han puesto en circulación cantidades ingentes de dinero que deberían ser suficientes para la reactivación en cualquier sistema, a no ser que esa base monetaria se encuentre filtrada por la actuación de los operadores. Y, en el caso europeo, tenemos un problema de acumulación de reservas de los bancos comerciales que provoca que los incrementos de dinero no se transformen en incrementos de la oferta monetaria y, en consecuencia, en actividad económica. ¿Y si cargamos fuertemente esa política de los bancos con la imposición de cargas financieras altas que impidieran filtrar esa base monetaria? Imaginemos que el BCE presta dinero a un tipo de interés del 1%, pero que permite depositar las reservas cobrando un tipo de interés del 2% por depositar el dinero de los bancos comerciales. Una actuación racional de los gestores imposibilitaría el depósito y tendrían que buscar rentabilidad de forma diferente, por ejemplo con el crédito.

El problema de toda esta actuación sería la inflación. Siempre digo que tenemos material suficiente para luchar contra ella, luego no sería un problema. Porque primero debemos crecer a corto plazo mediante la política monetaria, solucionar el grave problema de desempleo mediante las reformas estructurales que se están poniendo en marcha y finalmente, si apareciera la temida inflación, que puede no aparecer, aplicar la política anti inflacionista pertinente. Pero ante todo dar un respiro a los agentes económicos, que en este momento se encuentran paralizados por la situación. Así que intentemos que en la próxima reunión de los líderes europeos se decida la revisión del tratado del BCE y se permita realizar la única política que falta en Europa para salvarnos del desastre.

@juanignaciodeju